S&P 500 VIX短期先物指数超過リターンは長期にわたり右肩下がり傾向を示してきました。「S&P 500 VIX短期先物指数超過リターンとは 」のコラムでも少しご紹介しましたが、このコラムではS&P 500 VIX短期先物指数が長期的には下落している理由をもう少し詳しく解説します。
2005年12月20日から2024年9月30日までの対象指標の推移

S&P 500 VIX短期先物指数超過リターンの構成要素はVIX先物です。
S&P 500 VIX短期先物指数は、満期日が隣接する期近の2限月のVIX先物取引のロング・ポジションをロールする取引のリターンを測定します。ここでいう満期日が隣接する期近の2限月とは、VIX先物の第1限月と第2限月です。
期間のより短い先物取引から期間のより長い先物取引に各月を通して毎日ロング・ポジションをロールします。

VIX先物については下記のコラムをご覧ください。
VIX先物とは

最近のVIX先物の価格例は以下のとおりです（2025年1月14日時点、Cboe Websiteより）。
2025年1月14日時点の市場のコンセンサスは、現在より将来のVIX先物価格が高い状態にあることがわかります。

また下図が示す通り、VIX先物は多くの場合、将来のVIX先物の価格のほうが現在よりも高い状態、つまりコンタンゴとなっています。

今現在、S&P 500 VIX短期先物指数超過リターンに連動したETFを組成する場合、第1限月と第2限月のVIX先物を両方買い建てます。そして前述の通り、期間のより短い先物取引から期間のより長い先物取引に各月を通して毎日ロング・ポジションをロール、すなわち、第1限月のVIX先物を売って、第2限月のVIX先物を買い建てます。

下図はロールのイメージ図です。

つまり、毎日安い価格の先物を売って、高い価格の先物を買っていることになります。
もし仮に2025年1月14日にロール取引をした場合、簡易的にとらえると19.60ドルで第1限月を売って、19.65ドルで第2限月を買うことになり、VIX指数に変化が無いと仮定した場合、差分の0.05ドルが損失となります。

S&P 500 VIX短期先物指数超過リターンは、ロールする過程は損失となる傾向があり、長期的には大きな損失となります。
ETFは対象指標への連動を目指します。そのため過去の時点と比べてVIX指数が同じ水準であっても、その間ずっとS&P 500 VIX短期先物指数超過リターンに連動するETFを保有していた場合、ETFの基準価額は同一とならず、下落している可能性が極めて高いです。

一方で、より近い限月の価格がより将来の限月の価格を上回る、いわゆるバックワーデーションの状態時には利益を上げる可能性があります。
VIX先物の場合、バックワーデーションは金融危機等で市場がパニックになったときに見られる現状です。
しかしながら、VIX先物の過去データを見る限り、コンタンゴであった期間のほうが長いです。

したがって、S&P 500 VIX短期先物指数超過リターンは戦術的に使用するのが最善と思われ、主要な市場のボラティリティが高まるようなイベントや市場の変動に対応して、⾧期よりは比較的短期に保有されるような戦略です。

弊社はＶＩＸ短期先物指数ＥＴＦ（318A）を運用しています。

ＶＩＸ短期先物指数ＥＴＦ（318A）は、基準価額の変動率を円換算したS&P 500 VIX短期先物指数超過リターンの変動率と一致することを目指して運用します。
当コラムの解説の通り、ＶＩＸ短期先物指数ＥＴＦ（318A）は中長期の保有には適していません。
市場全体のボラティリティが高まるようなイベントが発生したときや、投資家が保有するポートフォリオに対するヘッジ目的など、しっかりと目的を持った比較的短期の利用が望ましいと考えられます。

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